外资加仓VS管理层减持：中国饮料业超级黑马的故事，该听谁的？ 含糖饮料进入“红橙绿”时代，肥胖第一大国打响控糖反击战

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外资加仓VS管理层减持：中国饮料业超级黑马的故事，该听谁的？ 含糖饮料进入“红橙绿”时代，肥胖第一大国打响控糖反击战， 

外资加仓VS管理层减持：中国饮料业超级黑马的故事，该听谁的？

文 | 锦缎

2021年2月以来，A股食品饮料板块整体回撤超过52%，下跌幅度甚至超过2015年、2018年大熊市时期。其中，3家跌超80%，13家跌超70%，39家跌超50%。

在泥沙俱下的大市下，东鹏饮料(SH:605499) 逆势大涨265%，成为食品饮料赛道中市值前十中唯一录得正回报的龙头。 再看估值，东鹏最新PE超过42倍，是板块市值前50中最高的。

来源：Wind

东鹏饮料，怎么看？

01 基本面OK

在如此疲软的大市下，东鹏饮料能够逆势走强，且给予较高估值水平，显然是自身α表现较好，对冲了大市β带来的下压利空。

根据最新业绩预告，2024年上半年，东鹏饮料营收78.6亿元—80.8亿元，同比增长44%—48%。归母净利润为4.9亿元—6.2亿元，同比增长44.4%—56%。

这延续了过去几年业绩高增趋势，且增速整体有所加快。2020-2023年，营收、归母净利润年复合增速分别为27.9%、37.5%。要知道，疫情这几年，很多消费龙头业绩增长都遇到了明显瓶颈，比如涪陵榨菜、绝味食品、海天味业等。

（来源： Wind）

再看盈利能力。最新销售毛利率为42.77%，较此前几年有小幅下行态势，但保持在高位区间。主要原因是过去几年原材料价格上涨以及期间推新品拉低了整体表现。不过，东鹏也通过成本端优化保证了较高利润水平。比如，250ML的小金瓶采用PET包装，而不是红牛的三片铁罐，前者包装成本低于后者六毛。

最新净利率为19%，已经持续多年上升之势，创历史新高。可见，公司三费控制良好。其中，销售费用率下降尤为明显，从2018年的31.9%大幅下降至今年一季度的17.1%。一方面，东鹏销售规模高增，拉低了销售费率。另一方面，东鹏特饮品牌受到消费者认可，营销推广费用增长大幅放缓。

资产负债表中，东鹏饮料最新合同负债为26.88亿元，同比大增59%，再次刷新历年新高。可见东鹏特饮终端产品动销良好，经销商打款较为积极。

净资产收益率（ROE）方面，2017-2023年分别为43.3%、22%、43%、45.8%、36.5%、31.7%、35.8%。2021年下滑较大，主要是因为当年上市融资导致净资产大幅上升带动ROE回落。整体看绝对值，ROE表现较好，处于食品饮料赛道前列。

综上来看，东鹏饮料业绩表现良好，且盈利能力持续提升，是公司股价走出独立行业的核心驱动力。

02 逆袭之谜

东鹏饮料高速增长，自然离不开功能饮料细分赛道的市场红利。

中国软饮料市场规模为6000亿左右，但多年以来已保持低速增长。具体细分领域看，包装水占比37.6%，其次是即饮茶、碳酸饮料、果汁饮料、功能饮料、即饮咖啡，分别为19.6%、15.3%、14.3%、7.8%、2%。

虽然功能性饮料在整个软饮料市场占比不是特别高，但增速颇快。2019-2023年，行业规模年复合增速高达10%，远超软饮料行业平均表现。

在功能饮料蛋糕做大的同时，内部市场格局发生了天翻地覆的变化。据欧睿，2023年红牛市场份额为53%，较2014年大幅下滑27%。东鹏饮料位列第二，市占率为17%，较2014年大幅提升12%。其余品牌，包括乐虎、中沃、战马市占率均有小幅提升。

功能饮料市场格局变化，来源：华泰证券

据尼尔森IQ报告显示，如果从销量口径看，2023年东鹏销售量占比已从2022年末的36.7%提升至43%，高于红牛12.2%。从这个维度看，东鹏饮料经过这几年的高速成长后，完成了对于红牛的逆势。

东鹏能够吃掉红牛不少市场蛋糕，源于内外两方面因素。

外在因素，泰国天丝与华彬集团因利益分配产生商标权纠纷，对簿公堂，并持续诉讼扯皮。期间，泰国天丝与国内其他品牌合作推出外包装相似的红牛产品。这对红牛品牌、渠道拓展持续产生负面影响，也给东鹏特饮为首的国产品牌逆风翻盘的空间。

当然，东鹏能够突围最重要的因素还是自身在产品、渠道、品牌等方面持续发力。

产品方面，配料含量与红牛基本一致，核心成分均为50g牛磺酸和20g咖啡因以及20g 肌酸。2009年开始，东鹏开始打造包装差异化，推出防尘盖PET瓶装饮料。这其实戳中了消费者诉求痛点，便于携带保存，此外也增加了产品辨识度。

其实，东鹏发展重要转折点是在2017年底推出500ML金瓶。价格定位中低端，500ML仅售价5元，远远低于6元250ML的红牛。如此之高的产品性价比，一经推出，大获成功。

2018-2021年，500ML金瓶销售收入从8亿元猛增至50亿元，年复合增速达到85%（2022-2023年未单独披露）。2023年该单品已经进入尼尔森全国饮料单品排名前三。

能取得如此成绩，低价策略是重要武器。这刚好也契合了宏观消费降级大势，吃到了一些红利。要知道，疫情之后，社零消费增速下了台阶，消费降级现象凸显，能量饮料主要消费群体对商品价格敏感度更高，也更追求物美价廉的商品。

渠道方面，东鹏饮料从广东发家，逐步向全国市场渗透。红牛网点优势在大商超、便利店等传统渠道以及高端餐饮、健身房、夜场等特通渠道，瞄准的是上班白领以及学生群体。东鹏发力点则有所差异，瞄准二三线城市杂货店、小卖店、工厂、网吧等渠道，消费人群主要是蓝领，包括司机、外卖小哥、快递小哥等。

红牛采取大通路模式，在市级设立经销商，并发展二、三级分销商逐步向县乡市场下沉。东鹏在经销策略则有两种，在核心市场（广东、广西、华东、华中）推行精耕模式，在一级经销商上设立分销商和邮差商，最终连接终端和消费者。在西南和华北等潜力市场，则采用大流通模式，与一级经销商共同开发市场，直接对接终端，管理难度相对较低。

当然，渠道推力最重要的是渠道利润要丰厚。比如5元的大金瓶，东鹏给经销商和终端2.05元的利润，毛利水平在40%以上。此外，厂家对渠道还额外补贴0.4元，对终端补贴0.15元。整体渠道利润优于同行，驱动终端动销向好。

对东鹏而言，全国化逻辑尚未走完。2023年，省外营收占比为53.5%。其中华东、华中、广西、西南、华北分别为13.5%、12.4%、8.7%、10.4%、9.2%。省内市场还有一定增长潜力，但未来引擎仍然是省外市场。

在品牌建设方面，一开始也采取了跟随红牛策略。红牛广告语为“渴了喝红牛，困了累了更要喝红牛”，东鹏则简单改了改，喊出“累了困了喝东鹏特饮”，其定位深入人心。后来，东鹏又将广告语改为“年轻就要醒着拼”，强调品牌目标受众是年轻人，完成从功能性宣传到塑造品牌精神的转变。

2023年，东鹏打出民族品牌定位——在中央电视台首次提出“为国争光、东鹏能量”的口号。打造民族品牌形象这个大方向是对的，因为各行各业国货越来越受到消费者喜爱。

内外合力之下，东鹏从红牛几乎垄断的市场中虎口夺食，实现了崛起。

03 外资增持VS管理层减持

未来相当长一段时间内，东鹏饮料增长引擎仍然将来源于东鹏特饮大单品上，且增长驱动力源于持续替代红牛的市场份额。在第二增长曲线上，东鹏也有一定布局。

最近几年，公司相继推出补水啦电解质水、乌龙上茶无糖茶、大咖咖啡、VIVI鸡尾酒等。其策略跟农夫山泉有些类似，广撒网，利用现有渠道去拓展市场，看谁能跑出来。农夫山泉旗下的东方树叶就是一匹大黑马，短短几年时间收入突破百亿，朝着200亿目标迈进。

东鹏则火了2023年4月上线的补水啦电解质水，全年销售收入达4亿元，成为公司第二大单品。不过电解质水市场规模较小，未来想要拉动大盘高速增长还很困难。如果接下来在80亿的无糖茶、50亿元的即饮咖啡、40亿元的椰汁、柠檬茶等细分赛道跑出新兴单品，那么东鹏的增长空间就打开了。

但无论怎么说，从现在视角看，东鹏饮料成长性在整个食品饮料中都算是第一梯队的，这也是资本市场愿意给45倍超高估值的核心逻辑。

对于东鹏，外资也是看在眼里，持续加仓，用真金白银表达态度。截止最新，北向资金持股东鹏饮料5.64%（2022年初仅0.22%），持仓市值达到52.6亿元，位列食品饮料第7名，仅次于茅五泸汾、伊利与海天。

但与之形成鲜明对比的是，大股东、管理层则持续减持东鹏饮料。

2022年9月至今年5月，第二大股东君正投资累计套现超28亿元。去年，13位股东及董监高合计减持总股本的2%，套现了13.69亿元。这些资金层面的利空并没有妨碍东鹏逆势走强，但未来仍然要关注这方面的风险，尤其是实控人林木勤（占比50%）的动向。

总而言之，东鹏饮料的成长性仍值得期待，未来继续拔高估值的可能性不大，能吃到业绩增长的钱就算不错了。特别是在食品饮料疲弱大市下，也需防范中短期动荡回撤的风险。


含糖饮料进入“红橙绿”时代，肥胖第一大国打响控糖反击战

图片来源：视觉中国

无糖饮料近年来成为市场热门话题，并非偶然。至少从目前的情况看，饮料与糖的斗争仍在持续。

10月8日，上海市卫生健康委员会发布了《含糖饮料健康提示标识的制作样式及设置规范（征求意见稿）》（下称《征求意见稿》），将向社会公开征求对该意见的建议。

据悉，该举措是为贯彻落实《上海市人民政府关于深入推进爱国卫生运动的实施意见》《上海市国民营养计划(2019-2030年)实施方案》和《健康上海行动 (2019-2030年)》中有关含糖饮料控制的工作要求，提升居民对含糖饮料过多摄入的健康危害意识，指导居民选择健康饮品，培育本市市民健康生活方式。

根据意见稿信息显示，含糖饮料健康提示标识包括三款，分别为“长期过量摄入添加糖健康提示标识（红色标识）”、“每日添加糖摄入限量提示标识（橙色标识）”、“饮料选择指导提示标识（绿色标识）”。其中，红色标识建议“不喝或少喝含糖饮料”，橙色提醒“每日添加糖摄入少于25克”，绿色标识指导市民“看懂营养成分表”，以指导消费者理性选择饮品。

该含糖饮料健康提示标识应用场景将分为线上、线下含糖饮料售卖场所，其中线下含糖饮料售卖场所包括预包装和现制现售含糖饮料场所。这也就意味着，包括奶茶餐厅、奶茶店、咖啡店等场所均需要体现相关标识。

目前，《征求意见稿》正向公众征求意见中，意见反馈截止日期为2023年10月31日前。

作为一种国际通行的标识方式，食品健康指示标签已经在全球数十个国家得以推行。而随着这一标准逐渐引入，是否真的会给中国的食品饮料市场带来影响和改变呢？

糖，肥胖的大敌

糖其实是人类日常摄入的必要营养元素，但是一旦过量摄入，就可能引发健康问题。

2016年，英国著名医学杂志《柳叶刀》发表全球成年人体重调查报告称，全球成人肥胖人口已经超过瘦子，而中国超越美国，成为全球肥胖人口最多的国家。

另据《中国居民营养与慢性病状况报告（2020年）》显示，我国18岁及以上居民男性和女性的平均体重分别为69.6千克和59千克，与2015年发布结果相比分别增加3.4千克和1.7千克。城乡各年龄组居民超重肥胖率继续上升，18岁及以上居民超重率和肥胖率分别为34.3%和16.4%，6至17岁儿童青少年超重率和肥胖率分别为11.1%和7.9%，6岁以下儿童超重率和肥胖率分别为6.8%和3.6%。

在逐渐升高的肥胖率背后，更为严重的隐忧则是由于过度摄糖、高能量饮食所导致的心脑血管疾病、糖尿病和肿瘤的风险。2021年12月，国际糖尿病联盟(IDF)正式发布了第10版《全球糖尿病地图》，至2021年年底，全球20至79岁的成年人当中有 5.37亿糖尿病患者，其中，中国糖尿病患者人数达1.41亿人，居全球首位。

这背后，糖似乎便成为了病患之源。

作为一种可以给人们带来甜蜜与愉悦的产品，糖最初是以其珍贵且稀少的特性，备受精英阶层的喜爱。而随着技术和贸易的发展，愈发廉价的糖逐渐成为了从英国商人到欧洲下层劳工均可以享用的生活必需品。并最终随着可口可乐的全球风靡，透进了每个人的日常生活中。

过剩的供应，却也敲响了糖走下神坛的序曲。

早在20世纪60年代中期，美国的研究者就已经开始关注到糖摄入与心脏病风险之间的关系。但在糖业协会等相关机构的不断干预下，美国政府直到2016年2月才在饮食指南中首次建议人们饮食中的添加糖低于总热量摄入的10%。这也影响了美国的营养学认识和公共健康政策。2019年的一项研究表明，约9300万美国人过于肥胖，约3000万美国人患有糖尿病。

另一方面，糖得以广泛的大规模应用，其所具备的成瘾性也“功不可没”。有成瘾行为研究专家甚至将加工糖的成瘾性与毒品相提并论。

由此，糖彻底的走下了神坛。按照《中国居民膳食指南2022》中的定义，含糖饮料指在制作饮料的过程中人工添加糖，且含糖量在5%以上的饮料。并建议控制添加糖的摄入量，每天不超过50g，最好控制在25g以下。不喝或少喝含糖饮料。

另一方面，对于糖的担忧，也间接的促进了代糖的快速发展。但出于对致癌风险的担忧，市场对于代糖的安全性始终心怀疑虑。人工合成代糖一直处于从备受追捧到充满争议，直至被放弃，并再次寻找新产品的过程。

人类与糖的纠结，仍将持续。

受争议的健康标识

事实上，在上海发布《征求意见稿》之前，早在去年，深圳就已经开始了在健康标识上的尝试。

据深圳卫健委发布的消息，2021年1月1日起，全国首部健康“基本法”—— 《深圳经济特区健康条例》（简称《健康条例》）正式实施，并同步发布了《深圳市酒精饮料碳酸饮料健康提示标识制作标准和设置规范（试行）的公告》。其中包括8款标识和5款提示符号。

这其中，针对碳酸饮料主要有3种标识——

1、儿童青少年不喝或少喝含糖饮料标识；

2、每日添加糖摄入限量标识；

3、长期过量摄入添加糖健康提示标识。

深圳甚至还规定，如果商家不设置此类健康提示logo，将由市场监督管理部门予以警告，并责令限期改正。逾期不改正的，处一千元罚款。

而上海的尝试也早在今年8月就启动了。上海嘉定区疾控中心已在全区12个街镇的14家超市开展《含糖饮料警示标识应用与效果评估》工作，在全市159家试点商超及便利店开展含糖饮料调查项目。

在上海嘉定的部分超市内，含糖饮料区被张贴上了“红橙绿”三色标识。据嘉定区疾控中心介绍，这些超市将会在不同时段悬挂含糖饮料健康提示标识，同时会调查各超市周销量清单，此外还将对不同年龄段的市民开展问卷调查，了解上海市民对含糖饮料的危害认识、饮用习惯以及效果评价。

在看到上海的标识政策后，很多人会联想到新加坡的食品分级。这个从2022年12月30日开始实施的政策，将该国预包装饮料根据含糖量和饱和脂肪量的高低分为A、B、C、D四个级别。

级别被判定为A、B的饮料中，含糖量和饱和脂肪量相对较低，C、D级别的饮料中含糖量和饱和脂肪量相对较高。该标准甚至还将非糖替代品也计算其中，因此使用代糖的元气森林获评了B级，而无糖饮料东方树叶则被评为了A级。

但这一评判标准也并非毫无破绽。在该标准下，含有较高乳糖、饱和脂肪的牛奶却被判定为C级甚至D级；而由于20℃时酒精含量超过0.5%（v/v）的饮料、现制手工饮品、特殊用途食品都不参与评级，使得存在致癌风险的酒精类饮品却成为了该标准的漏网之鱼。

也正是由于该标准存在的缺陷，以及对参与评级的产品销售情况所造成的影响，瑞士、意大利等曾经使用过食品分级的国家，都在开始考虑分级所带来的负面影响，而非依赖单一评判标准判定食物的优劣。

“如果没有政府的强力推行，这个措施是没有生命力的。”据科信食品与健康信息交流中心主任钟凯介绍，新加坡之所以可以推广成功，主要是因为其市场规模小，经济水平较高且发展均衡。就如同“吸烟有害健康”一样，虽然有研究显示，类似的政策最初是有效的，但政策最终能够起到的效果，仍然有待验证。

这并非一个完美的解决方案，但却是一次在公共营养健康层面的努力探索，更是一次对于消费者知情权的强力督促和保障。如何从政策、监管、执行到产品生产层面，保证信息的完整性和准确性，降低因糖使用过量而带来的健康危害，并探索出更适合中国国情的管理方法和产品策略，是整个市场都需要面对的严峻考验。（本文首发钛媒体App，作者｜谢璇，编辑｜房煜）

发布于：辽宁